Come ricalcolare il prezzo della target in un’operazione di M&A (Sentenza della Corte Provinciale di Madrid n. 392/2023 del 20 luglio 2023)

Marc Alcolea Musicco

Pavia e Ansaldo SLP

Nel contesto delle operazioni di M&A, la determinazione del prezzo che l’acquirente deve corrispondere per l’azienda target è uno degli aspetti centrali della transazione.

Pertanto, è necessario analizzare le circostanze – anche successive al momento di determinazione iniziale del valore della transazione – che potrebbero avere un impatto rilevante su di esso e realizzare altresì una valutazione di tale impatto.

Com’è noto, il prezzo di partenza di un’operazione si stabilisce abitualmente sulla base della valutazione dell’azienda eseguita dall’acquirente. Spesso, tale valutazione avviene moltiplicando l’ultimo EBITDA per un multiplo specifico, generalmente determinato con riferimento alla prassi del settore in cui la target svolge la propria attività.

Tuttavia, certe situazioni o circostanze legate alla target, definite genericamente come contingenze, possono impattare negativamente sulla valutazione iniziale fatta dall’acquirente e, di conseguenza, sul prezzo.

Inoltre, in certe occasioni le contingenze, pur essendosi verificate prima dell’esecuzione della transazione, hanno effetti solo dopo il closing, e quindi quando l’acquirente ha già acquisito la target. Si pensi, ad esempio, a una possibile contingenza fiscale rilevata dall’acquirente durante la due diligence che viene indagata e sanzionata dall’agenzia delle entrate solo dopo il closing dell’operazione. In questi casi, è a carico dell’acquirente effettuare una specifica richiesta di indennizzo corrispondente all’importo della sanzione.

Ciò nonostante, è possibile che la contingenza influisca specificamente sugli elementi che sono stati usati come base per il calcolo del prezzo. Nella precedente fattispecie, ad esempio, ciò comporterebbe una riduzione dell’EBITDA su cui era stato originariamente applicato il multiplo, portando quindi a una rivalutazione della target stessa, alla luce del fatto che, applicando lo stesso multiplo ad un EBITDA più basso, il risultato sarà una valutazione più bassa dell’azienda.

Di conseguenza, richiedere un indennizzo solo pari al valore della contingenza potrebbe non essere sufficiente a compensare la perdita reale, ossia la sopravvalutazione dell’azienda e, pertanto, il pagamento di un prezzo eccessivo da parte dell’acquirente per la target.

In questi casi, potrebbe essere opportuno procedere a un ricalcolo del prezzo. In tal senso, la Corte Provinciale di Madrid, inter alia, ha affermato che, ai sensi e per gli effetti di una richiesta di indennizzo al venditore, è certamente ammissibile ridurre il prezzo di acquisto in un importo pari al risultato ottenuto applicando al valore della contingenza lo stesso multiplo utilizzato per la valutazione originaria dell’azienda. Quanto prima, a condizione però che il multiplo dell’EBITDA (nella fattispecie) sia stato un elemento contrattuale espressamente stipulato come criterio di fissazione del prezzo (Sentenza della Corte Provinciale di Madrid n. 392/2023 del 20 luglio 2023).

Per quanto sopra, in ogni operazione di M&A risulta quindi fondamentale definire contrattualmente al meglio gli interessi delle parti nel contesto della transazione, così come determinare il metodo per quantificare le eventuali perdite nel caso in cui tali interessi vengano compromessi.